波克夏账面价值增加123亿，成长率11%。过去43年来，每股净值由$19，增长为$78,008，年复合成长率为21.1%。旗下76个事业大多表现良好。少数与房建相关，如制砖、地毯、及房屋中介事业稍受挫折，但应为短期现象。在竞争方面，地位仍属稳固。无论景气好坏，这些事业在一流人才的带领下，仍往正确方向迈进。

　不过，反观美国某些大型金融机构，因为从事巴菲特去年信中所谈的「宽松的放款手法（weakened lending practices”）」，而陷入泥淖。由于许多人坚信房地产价格将永远上扬，造成许多放款业者，忽略借款人的收入、及现金资产状况，以为只要房价增值，任何问题都将迎刄而解。此一错误的认知，造成现今美国人的痛苦景况。

　值得高兴的是，波克夏最新收购的事业－TTI及Iscar，在杰出人才的领导下，2007年表现突出。一如去年信中的观点，巴菲特认为后者拥有绝佳的制造流程，他在去年秋季至其韩国工厂实地参访后，也获得了印证。

　波克夏集团的主力－保险事业，去年的表现也可圈可点。一方面是由于拥有业界最佳的人才组合，另一方面则是好运，因为已经连续两年，没有巨灾发生。但巴菲特认为好景将不再，因为整体保险业2008年的获利，在保费下滑、风险上升中，必定将日益缩水。即使连三年没有巨灾，保险业整体的获利率也将下滑4%左右。但若天有不测风云，状况将更惨。因此，巴菲特要大家对未来几年保险事业的获利减退，做好心理准备。

 价值衡量指针                                                                                                                                     TOP

　波克夏的价值，主要有两大领域。首先是投资：股票、债券、约当现金等，其年底的总值为1,410亿美元（不保括波克夏旗下的金融、及公用事业的部位）。其中的590亿，是来自于保险事业的浮存金。巴菲特预期保险事业至少可损益两平，因此投资方面，将是波克夏股东不虞匮乏的价值来源。

　第二类价值的来源，则是由投资及保险以外的66个事业，所创造出的盈余。早期的波克夏仰赖投资方面，但最近二十多年的发展重心，已由非保险类的事业来担纲。

　下面的表格说明此一转变。第一张表所列为每期十四年的每股投资金额变化，少数股权的部份不计于内

年度	每股投资金额（美元）	期间	复合年成长率
1965	$       4
1979	577	1965-1979	42.8%
1993	13,961	1979-1993	25.6%
2007	90,343	1993-2007	14.3%

　在总共42年间，每股投资金额的复合年成率为27.1%，但呈现逐年下滑的趋势，因为有愈来愈多的资金，是用在收购营运良好的事业上。下表显示波克夏非保险事业群的成长状况，同样是以每股为单位，少数股权也不列入。

年度	每股税前盈余	期间	复合年成长率
1965	$       4
1979	18	1965-1979	11.1%
1993	212	1979-1993	19.1%
2007	4,093	1993-2007	23.5%

　整个期间的复合年成长率为17.8%，随着重心逐渐移往于此，成长率也快速增加。

　上述表格综观波克夏了过去的发展状况，在评估价值上也可作为参考，但对于未来的预测性，却极可能成为一种误导。因为波克夏过去的记录，是无法复制、甚至连模仿都很难。由于波克夏目前在资产及盈余的规模上都已经过于庞大，故未来很难有巨幅的成长。

　巴菲特将持续追踪这些价值衡量指针的状况，提供股东最新的变化。虽然过去的成就很难重现，但未来会尽力不让大家失望。

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波克夏具有一群与众不同的管理人才。首先，他们大多不须为赚钱而工作。许多人将事业卖给波克夏后获利丰厚，却因为对事业的热情，而继续经营下去。其次，他们现在从事的，将是其后半辈子唯一想要的工作。相较于大多数企业的主管，除非是已经到了高层，否则想的只有向上晋升，只会把目前的工作，当成是中途的一站。因此，在成功的衡量标准上，波克夏的主管着眼于事业的长期绩效，其心态是「把握现在、就是永恒」的。这种稀有、也难以复制的管理架构，真正成为了波克夏的一种竞争优势。

 收购                                                                                                                          TOP

　将以45亿美元，买进Marmon 60%的股权，并在未来六年，完成其余股权的收购。另外协助Dennis Ulrich创建Richline Group，并加以收购，成为波克夏旗下的金饰生产事业。

 

 绝佳、良好、及不佳的事业范例

　巴菲特感兴趣的事业，具备以下条件：1) 能够了解 2) 良好长期经济特质 3) 由具备能力、值得信赖的团队管理 4) 价格合理。倾向买下整间、或至少80%的企业，但若无法取得控制权者，也不排除由股票市场来买进。

　真正称得上是绝佳的企业，必须要有经得起时间考验的「护城河」，以确保优异的投入资本报酬率。资本市场的机制，让任何高获利的企业「城堡」，都难逃其他业者的侵袭。对于低成本生产商（如盖可、或好事多）、或拥有强大全球性品牌的企业（可口可乐、吉列、美国运通）来说，具备他人难以突破的强大障碍，无疑就是成功的永续要件。综观历史，有太多企业的护城河，证明只是「昙花一现」，若非虚幻、要不就很快即被跨越。

　依据「经得起时间考验」的准则，许多快速、及持续演变的产业将被排除在外。资本市场的「创造性破坏」，固然十分有利于社会发展，却使投资上的确定性等于零，一个必须不断修复的护城河，其实也等于没有一样。

　而上述准则，也排除那些仰赖杰出管理者的企业。若企业只靠超级巨星的执行长，才能发光发热的话，一旦巨星殒落，护城河也就不复存在了。

　在平稳发展的产业，具有长期竞争优势的企业，若搭配快速的自发性成长，当然再好不过，但就算缺乏成长性，巴菲特认为也很值得投资，因其可将产生的丰厚盈余，转投资其他优良的事业，喜事糖果就是完美的典型，其经营的盒装巧克力市场，成长性不佳，许多业者关门大吉。过去五十年来，只有三家厂商还能维持获利。

　波克夏1972年收购喜事，当时年产量1,600万磅，而去年达到3,100万磅，年成长率只有2%，但由于良好的竞争优势，使波克夏获益良多。当初以2,500万美元买进时，喜事的年营收为3,000万美元，税前盈余不到500万美元。营运所需的资本为800万美元，即税前的回报率为60%。而去年的营收成为3.83亿美元，税前盈余8,200万，营运所需资本为4,000万。即自1972年以来，仅需增加3200万的投资，但历年来累计的税前盈余达到13.5亿，提供了波克夏投资其他事业的资本。

　反观其他企业，盈余要从500万成长到8,200万，可能需要投入4亿的资本。像喜事这种可以持续创造盈余成长，又不需要大量资本挹注的事业，如同Microsoft、Google一样，对股东来说都是绝佳的投资。

　有些事业的经济特质，并不那么令人心动，但仍称得上是良好的企业，波克夏旗下的航安飞行训练公司（FlightSafety）就是范例之一。它也具有经得起时间考验的竞争优势，但其盈余成长需要大量的再投资。在1996年收购时，其税前盈余为1.11亿美元，固定资产的净投资额为5.7亿。截至去年，总共的折旧费用已达9.23亿，但资本支出又高达16.35亿，主要是为了购置新型飞机的仿真器，因此扣除折旧后的固定资产为10.79亿。2007年的税前盈余2.7亿，较1996年增加了1.59亿，但再投资的金额则需5.09亿，成果相当不错，但相较于喜事，显然逊色不少。

　由经济上的报酬率来看，航安公司与大多数企业类似，特色是投入得多、才能赚得多，如同波克夏旗下的公用事业一样。

　而最差的事业，是那些需要大量资本、才能快速成长，但却难有获利、甚至无利可图者，航空业就是其中一种。巴菲特1989年曾买进美国航空的优先股，所幸得于十年后获利出场。之后的十年，该公司宣告破产，还不只一次。

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保险事业                                                                                                                                             TOP

从1967年进入保险事业之初起步缓慢，可由下表一窥端倪：

Year            Underwriting Profit (Loss)     Float (in millions)

1967           $ 0.4                                   $18.5

1968             0.6                                    21.3

1969             0.1                  　   　　　　      25.4

1970            (0.4)                                   39.4

1971             1.4                                    65.6

在后来历经了极大的转变，近5年的情况如下：

Year  Underwriting Profit (Loss)   Float(in millions)

2003           $1,718                              $44,220

2004            1,551                               46,094

2005               53                               49,287

2006            3,838                               50,887

2007            3,374                               58,698

这是波克夏所想象不到的，而这都归功于杰出经理人的优异表现。

 ?  盖可(GEICO)是波克夏旗下，拥有最宽广「护城河」的保险事业，这都是由纳斯里(Tony Nicely)打下基础，并持续地加强中。盖可于去年再度勇夺汽车保险业界的成长冠军，将市占率提升至7.2%，相较于波克夏1995年收购时的2.5%，成长显著。在同一期间，年度广告预算也由3100万美元，达到7.51亿。

　即使盖可的销售额现已达120亿美元，自十八岁进入公司，现年六十四岁的执行长纳斯里，永保热情，相信盖可仍大有可为。在他的努力之下，近3年来，盖可在机车保险的市占率不仅已从2.1%上升到6%，并开始为往商用车、全地形车(ATVs)、休旅车(RVs)发展进行规画。

 ?  国际知名的通用再保险(General Re)公司，目前为波克夏「自食其力」所产出浮存金的最大来源，去年底达230亿美元。：有感于布兰登(Joe Brandon)和蒙确斯(Tad Montross) 接掌管理职责至今，一直是以一流的方式来经营，故6年来，不仅得以再创通用再保险的优势，也为波克夏创造丰富的浮存金。过去，其营运因国内外成本和耗时的法律问题，所以面临更多困难，但他们已为公司的未来想出极佳的解决之道。

　除了上述的主要保险事业群外，也有一些较小的公司专注于一些特殊的保险领域，这些公司的表现也十分优异，能为波克夏的投资提供丰厚的浮存金，如美国船险(BoatU.s)就是一例。

　以下是保险事业群在不同领域的承保金额，及其浮存金的数位，供各位参考。

			(单位：百万美金)
	保险获利(损失)				年度浮存金
保险事业	2007		2006		2007		2006
通用再保险………………………..	$555		$526		$23,009		$22,827
B-H 再保险………………………..	1,427		1,658		23,692		16,860
盖可车险…………..…………………	1,113		1,314		7,768		7,171
其他主要保险事业…………………	279		340		4,229		4,029
总计 …………………………………	$3,374		$3,838		$58,698		$50,887

*自2006年5月29日起，应用承保公司(Applied Underwriters)也包含在内。

 

管制公用事业                                                                                                                                       TOP

　波克夏持有87.4%(完全稀释后股权)的中美能源控股公司，而该公司在英国及美国拥有许多不同的公用事业，分别为：约克夏电力公司与北方电力公司、中美能源、太平洋能源与石山能源公司、柯恩河与北部天然气。而在与其经理人史考特(Walter Scott)、苏格尔(Dave Sokol)和埃布尔(Greg Abel)共事的八年间，更突显出波克夏难以再找出比他们更好的合作伙伴的信念。

　而比较突兀的是，中美能源控股握有全美第二大的不动产中介业者─美国家庭服务公司(HomeServices of America)的所有权。该公司透过20个当地房仲品牌的18,800位业务代表，经营此一市场。尽管2008年住宅不动产交易减缓的景况可能将延续，巴菲特表示将持续利用此价格低廉之良机，收购体质良好的不动产中介事业。而自1999年并购中美能源控股公司迄今，每股盈余由2.59美元，成长至15.01美元。